凹性风险是潜力股的固有特征

［研究］凹性风险是潜力股的固有特征潜力股,从价值挖掘的角度是指那些明明有着强劲的营收成长潜力,或尚未被兑现的巨大收益,却始终被投资者低估的股票。进攻型价值投资者坚信这些股票的价格将“回归均衡”,有效市场的信奉者则认为,不断被低估的股价已经是成长潜力不可能被兑现的证据,所以“潜力股”就在大数上归伪。
我们认为后者的道理体现在,“价值回归”本身就是个更多体现凹性风险的概念,而投资赢家们没有一个不是赌这家企业具有显著的凸性风险。大部分青蛙永远变不成王子令人惊讶的是,青蛙变王子的比喻竟然还是信仰“价值回归”的投资家抢先提出来,用以说明收购有优秀管理层的企业有多重要。对缺少补贴,征税过高,融资能力低下,又没优质资产的绝大多数民营企业来说,管理层的素质和它掌握的技术资源,几乎是我们给它估值的决定性因素,甚至对动辄上百倍PE的科技企业而言,它是唯一的因素。
我们深信人格偏好和人的基本属性都不可能因外部资本介入,随着治理结构的改善而产生质变,或加以逆转。挖掘隐藏价值并不怎么困难,但要将市场对这笔价值的低估,与该企业的管理水平结合起来,给予综合评价。从历史上看,糟糕的董事会挑选的管理者往往更坏,且必然勾结起来猎杀小股东。引入外部资本也无济于事,因为新任董事会也无法撼动由各级管理者组成的既得利益集团,而新任大股东发动“代理权战争”的后果,好的如刘秀,被利益集团同化,再不敢动改革的念头；坏的就像王莽那样血本无归了。这是收购劣质管理企业的凹性风险：改善管理的预期收益可以计算,就是价值回归前,后的价格增幅,它是个不太有诱惑力的定值。
反观风险则近乎无穷大,它是你收购后的追加投资,加上亏蚀掉的已支付保费,与清算价格之间的差额。名牌企业也可能由外行人管理这绝非危言耸听,一帮没有任何专业技能,只懂收黑钱,截流和占用上市公司财货的人把持高管位置的现实,很少能靠尽职调查揭露出来。你只能靠收买这些企业里的不得志者,或能与之产生直接,频繁的业务接触来撬出真相。当然,故意作恶的管理层只占少数,多数是不会管理企业,懒得拓展业务（或为了权力疯狂扩张业务）,整天欺上瞒下,糊弄投资者的庸才。这种情况普遍存在于改制企业,垄断行业,或主要依靠人脉拉关系,而不注重才能,形式上市场化实则从内到外都远离市场的行业。
比如清算公司,以及被清算过和被清算出来的公司,生产建设兵团的改制公司和子公司,机关单位转制公司,半政府化的公司（比如供销合作社）。专业投资者在研究这些企业时,应将高毛利,低成本,不缺合同,融资便捷视作利空因素,因为几十年市场经济的实践教育我们：当一家公司的盈利已经变得如此简单,甚至能动用合法或不合法手段来“制裁”竞争对手的时候,它不可能具有人才优势,因为它需要的只是奸猾和钻营,而非经营技艺。广大散户小股民,大爷大妈们耳熟能详的几家经营能力为零的企业,像什么北大荒,新中基,南纺股份也都活得挺好,甚至都不缺乏周期性的炒作故事,但当它们的研报混杂在那些你更看不明白它们是否有真实运营能力,亦或纯靠输血加行政援助写就漂亮报表的伪蓝筹企业里,你挖掘出来的任何一笔隐藏价值,就都难洗清“贴满金箔的定时炸弹”的嫌疑我们不希望小股民总是在熊市里去控诉谁,因为只要有识货的投资家和企业家,凭他们的魄力和才华去果断兼并,盘活这些资质尚可,运营无能的企业,小股民的回报翻上几番那是分分钟的事儿。